2023年中央金融使命会议建议全面加强金融监管、防卫化解风险、促进债券阛阓高质地发展等带领条件，为推动债券阛阓双向敞开和高质地发展提供了根柢受命和行动指南。为落实中央带领精神，解析金融基础圭臬积极作用，中央结算公司统计监测部课题组开展专项盘考。

　　本文多维度透视境外投资者行径模式的演变旅途，通过表面和实证盘考长远分析其行径影响因素，并围绕高质地推动我国债券阛阓敞开建议计谋建议。本文的革新点和主要孝敬体当今以下三方面。一是建立圆善的债券阛阓境外投资者行径分析框架，基于全样本公开数据圆善归来境外投资者行径模式的演变流程，全面归纳其行径影响因素并变成贪图体系。与同类盘考比较，在贪图丰富度、圆善性方面有较大晋升。二是基于双向敞开布景开展表面与实证盘考，深化对债券阛阓境外投资者行径的顽强。三是针对多变量实证盘登科的“维度不欢悦”问题，详尽应用高维数据处理秩序和机器学习前沿算法给以搞定。

　　债券阛阓境外投资者行径特征及演变

　　2002年，及格境外机构投资者（QFII）获准参与交往所债券阛阓，拉开了我国债券阛阓对外敞开的序幕。2010年，银行间债券阛阓建立“环球通”渠谈，允许境外东谈主民币清理行等三类机构入市，并于2016年面向各种境外机构投资者全面敞开。2017年，便利境外中小投资者的“债券通”渠谈建立，我国债券阛阓敞开旅途进一步丰富。自我国债券阛阓全面敞开以来，境外投资者行径有以下五方面特征。

　　一是持债范畴总体飞腾。自2016年以来，境外投资者托管债券范畴从不及1万亿元飞腾至3万亿元，年均增长率达20%。这时间又可具体分为两个阶段。第一个阶段是2016年至2022年1月，债券阛阓敞开劝诱境外投资者持续入市。境外投资者的持债范畴离别于2017年、2020年、2021年松懈1万亿元、2万亿元、3万亿元大关，并于2022年1月末达到3.7万亿元的历史高点。第二个阶段是2022年2月于今，跟着外部环境不信服性影响增大，境外投资者的持债范畴波动增大。2022年2月，其持债范畴从高位回落，至2023年9月降至2.8万亿元，随后迟缓收复至2024年8月的3.3万亿元，并于2024年末再度降至3.0万亿元。

　　二是投资者类型连续丰富。跟着我国债券阛阓对外敞开持续推动，境外投资者从单一的境外央行类机构，迟缓彭胀为境外各种金融机构和钞票不停居品。凭据中国东谈主民银行上海总部的数据，轨则2024年末，我国银行间债券阛阓的境外投资者共有1156家，其中境外央行类机构89家，境外贸易类机构1067家。

　　三是交往活跃度持续飞腾。境外投资者现券交往结算量还是从2015年的0.6万亿元飞腾至2024年的14.9万亿元，年均增长率约为42%。即即是在境外投资者持债范畴大幅着落的2022年，其现券结算量也较上年增长13%；换手率（现券结算量／持有量）从2015年的1.0倍飞腾至2024年的5.0倍。从交往活跃度来看，境外投资者已成为我国债券阛阓上仅次于证券公司的活跃投资者。

　　四是投资意见以利率债为主。轨则2024年末，境外投资者持有我国国债和计谋性银行债的范畴离别为2.1万亿元、0.8万亿元，二者共计占其持债范畴的比例进步98%，流露境外投资者的投履历调仍相对老成和保守。

　　五是“环球通”成为境外投资者入市的主要渠谈。从机构类型看，通过“债券通”渠谈入市的机构以贸易类机构为主，通过“环球通”渠谈入市的机构则全面粉饰了境外央行类和贸易类机构。从变化趋势看，境外投资者通过“环球通”渠谈的持债范畴占比闲散在75%-80%，“环球通”的主渠谈地位较为闲散。

　　债券阛阓境外投资者行径的实证盘考

　　（一）盘考秩序革新

　　境外投资者行径影响因素广博，各影响因素之间关系较为复杂，这对开展实证盘考产生较大影响。我国债券阛阓贪图样本量相对有限，将大宗影响因素引入计量模子会导致算计准确性急剧着落，即出现“维度不欢悦”。同期，各影响因素相互关联，还可能激发多重共线性问题。此外，境外投资者持债范畴变动数据是典型的时刻序列数据，还需要商量序列磋商性问题。要而言之，实证盘考弗成平直给与线性计量模子，但淌若对讲授变量进行手工筛选，则不但可能带有一定的主不雅性颓势，何况将不可幸免地赔本部分灵验信息。

　　对此，本文详尽商量高维数据处理秩序和机器学习前沿算法，革新建议实证建模秩序。第一，哄骗变量选拔工夫（LASSO）剔除部分讲授力较弱的变量，幸免“维度不欢悦”；第二，哄骗主因素分析（PCA）算法索要磋商沉静的主因素因子，在保留灵验信息的同期，进一步裁减讲授变量的维度，幸免多重共线性问题；第三，进行时刻序列建模，充分捕捉讲授变量的时刻序列特征和外部因素的影响。

　　（二）实证盘考效率

　　本文登科2014年4月至2023年10月的月度数据，应用上述秩序建模，盘考各影响因素对境外投资者持债范畴的影响。本文实证盘考效率不错归纳为以下六方面论断。

　　一是好意思元周期的影响。好意思元指数走强与境外投资者持债范畴变动之间呈负磋商关系。好意思元是环球使用范围最广的货币，由好意思联储主导的好意思元周期对海外成本流动具有决定性影响。2024年末，受好意思国总统选举效率公布、好意思联储降息放缓等因素影响，好意思元指数持续上行并革新高，境外投资者持有我国债券的范畴有所着落。

　　二是中好意思利差的影响。中好意思10年期国债利差与境外投资者持债范畴变动之间呈正磋商关系。国债利差是详尽响应国表里无风险投资收益的贪图，自2022年以来，好意思国国债收益率合座上行，相易我国国债收益率持续下行革新低，中好意思国债利差濒临双重压力，从而减少了境外投资者确立东谈主民币债券的能源。

　　三是国内宏不雅经济基本面的影响。我国制造业采购司理指数（PMI）、中枢住户破费价钱指数（CPI）与境外投资者持债范畴变动之间离别呈正磋商和负磋商关系。经济增长刚劲故意于增强境外投资者投资东谈主民币钞票的信心，并相通陪同东谈主民币汇率增值预期。债券收益率是阵势收益率，低通胀对应更高的债券践诺收益率，对劝诱境外资金流入具有积极影响。

　　四是国内股市的影响。与一般情况下的“股债跷跷板”效应不同，沪深300指数与境外投资者持债范畴变动之间呈正磋商关系，标明国内股市和债市在劝诱境外资金方面具有协同效应。股市走势响应宏不雅经济预期，股市走强不错晋升包括债券在内的各种东谈主民币钞票对境外投资者的劝诱力。

　　五是中好意思汇率的影响。中好意思即期汇率对境外投资者的平直影响并不显耀，但中好意思汇率行动阛阓化的高频贪图，仍然具有迫切的不雅察价值。

　　六黑白好意思经济体的影响。东谈主民币对日元汇率与境外投资者持债范畴变动之间呈正磋商关系，东谈主民币汇率走强不错增厚东谈主民币钞票的投资收益。欧元区工业坐褥者出厂价钱指数（PPI）、日本制造业PMI均与境外投资者持债范畴变动之间呈负磋商关系，非好意思经济体高通胀和经济走弱突显了我国经济的比较上风。在非好意思经济体中，相较于欧元区和英国，我国境外投资者更多受到日本的经济贪图、中日汇率的影响，标明境外投资者在投资我国钞票与投资日本钞票之间可能存在一定的替代效应。

　　推动我国债券阛阓敞开的计谋建议

　　基于上述债券阛阓境外投资者行径特征和影响因素的分析，接续2023年中央金融使命会议作出的“要效用推动金融高水平敞开，确保国度金融和经济安全”磋商部署，本文建议以下三方面计谋建议。

　　一是海誓山盟推动债券阛阓对外敞开，巩固晋升我国债券阛阓的内生劝诱力。国内宏不雅经济基本面因素、汇率因素，阛阓参与成本和持有东谈主民币钞票在跨境结算等方面的其他便利均是劝诱境外投资者入市的迫切拉动因素。建议在塌实推动经济高质地发展以及提高宏不雅调控的前瞻性、针对性、灵验性的同期，进一步加强货币计谋前瞻性指引，闲散汇率预期，作念好境外投资者入市交往磋商劳动，持续裁减入市门槛和成本，推动东谈主民币海外化进度，通过连续强化拉动因素来积极搪塞不利的推动因素，连续解析债券阛阓敞开在完了国内海外双轮回、促进债券阛阓高质地发展等方面的积极作用。

　　二是对持解析“平直持有、穿透监管”轨制上风，夯实债券阛阓高质地敞开的轨制基础。“环球通”渠谈给与平直持有模式，即总共境外终局投资者在中央登记托管机构（CSD）实名开立债券账户、平直持有债券钞票，法律关系明晰，账户和账务信息清亮透明，同期也故意于监管部门全面圆善地掌持境外投资者动向，实时防卫化解风险，该渠谈成为境外投资者入市主渠谈。我国债券阛阓“平直持有、穿透监管”模式已成为阛阓安稳运转的业务基础，亦然退换债券阛阓金融安全的轨制上风。在推动债券阛阓对外敞开流程中，应对持和解析“平直持有、穿透监管”上风，既晋升境外投资者入市的便利性，又加强穿透，防卫和存眷潜在风险，夯实债券阛阓高质地敞开的轨制基础。

　　三是探索建立安全可控的自贸区离岸债券阛阓，统筹发展在岸和离岸业务。推动中国（上海）目田贸易历练区离岸债券阛阓竖立，通过中央登记托管机制，撑持离岸债券登记托管结算，撑持境表里机构开展离岸交往、跨境结算，在便利境内企业充分哄骗国内海外两个阛阓两种资源，多渠谈筹集资金的同期，完了境内法令统率，使在岸与离岸阛阓之间变成安全可控、良性互动的关系。同期，对持以我为主推动金融基础圭臬跨境互联，为债券阛阓双向敞开奠定高效闲散运转的基础。在此流程中，对持账户原土化，推动海外机构尊重国内安排，以穿透式监管防卫化解风险，解析我国中央登记托管机构的积极作用，增强我国金融基础圭臬的海外说话权。

　　（作家：中央结算公司统计监测部课题组开云kaiyun官方网站，本文原载《债券》2025年3月刊）